從去年10月以來，股市一直呈下跌態勢，從最高的6124點，下跌到目前2300點一線，下跌幅度達60%。如此大幅度的下挫使得中國股市由去年全球表現最好的股市之一淪為目前全球表現最差的股市，這一前一後形成的巨大反差值得我們深思。中國股市為什麼會如此大跌？中國的股民是非理性、是賭徒嗎？此次大跌，大小非解禁是罪魁禍首嗎？“頭痛醫頭，腳痛醫腳”能治好中國股市嗎？對此，本文將以這四個問題為切入點，對中國股市進行探討，並提出政策建議。
中國股市為什麼會如此大跌？
說到中國股市暴跌，恐怕不得不說到當前經濟基本面所發生的情況。首先，要從週邊市場說起。從去年十月份以來，美國次級債危機不斷蔓延，其國內房地產市場持續下跌，受此影響，美國股市應聲下跌。我們知道，美國是一個消費主導型國家，其國內消費對經濟的貢獻度超過70%，而美國又是一個儲蓄率極低的國家。因此，美國的消費大部分是通過資本市場來進行的借貸式消費，也正如史蒂芬·羅奇所說的，美國的消費是由資本市場決定的，而不像一般國家那樣由儲蓄決定。美國經濟的衰退，對中國經濟產生的影響不容忽視：第一，美國作為中國第二大出口市場，其經濟衰退對我國出口產生很大的影響，而出口對我國經濟的貢獻到也在22%左右，對GDP拉動作用明顯。第二，美國次級債危機牽一髮而動全身，歐盟、日本等大型經濟體也深受其害，從目前看來，這兩個區域的經濟出現衰退的可能性很大，尤其是歐盟的衰退無疑對我國出口來說是雪上加霜。從這兩個方面來看，美國市場的衰退所帶來的影響遠比當初想像的要大得多。另外，由於美元的貶值，導致了全球大宗商品尤其是石油等能源、資源性產品的暴漲，而我國目前正處於重化工階段，需要大量的能源、資源性產品，因此，國際大宗商品的暴漲大大提高了我國的工業成本，給企業未來的經營業績帶來了陰影。從這三方面來看，所謂的“脫鉤理論”恐怕難以站得住腳，另外，經過全球化的洗禮，中國很難象97年亞洲金融危機那樣獨善其身了。
其次，從國內自身來看，由於週邊市場的惡化、人民幣持續升值以及成本的上升等多重因素影響，出口企業出現了局部倒閉的現象；同時，通貨膨脹高位運行、房地產市場低迷以及貨幣從緊帶來的緊縮效應，使得企業資金璉出現緊張，投資者信心受挫，再加上國家宏觀調控目前處於十字路口，政策的不確定性也會加劇投資者的持幣觀望，這也就是為什麼前段時間出現了大量資金回流銀行系統的原因。由於信心的缺失導致資金的離場，使得這個原本資金推動型股市失血後出現下挫。
再次，此次股市的下挫同時也是“增長疲勞”所致，自從股權分置改革以來，股票市場出現了新一輪的高漲行情，其中在2007年，上證指數就從年初的2700多點上漲到最高6124點，漲幅超過120%。這階段的股市高漲行情與經濟高速增長有著密切的關係，但同時也存在著大量泡沫成分。因此，此次股市的下挫是泡沫的破裂導致的股市理性回歸，但是不能視為股市暴跌的主因，畢竟跌幅接近60%，這已經大大超過了泡沫部分。
筆者認為，基本面的不確定以及泡沫的破裂是導致股市下跌的直接原因，但是更深層次的原因還是中國股市的市場機制缺失，正是股市市場機制的不健全造就了股市大起大落的慣性。股權分置改革後之所以導致了高漲行情，這是因為，投資者對股市制度上的改進增強了信心，而並非是因為上市公司出現了質的飛躍，可想而知，股指在短短的兩年內出現120%的漲幅，而在這短短的兩年內要使上市公司出現質的飛躍肯定是不可能的。所以說，投資者的進場是基於良好的經濟基本面並且對監管層治理股市、建設健全股市機制的看好，往往這種心理是最具有煽動性的，這也是為什麼會出現去年股市高漲行情的原因，但同時這種心理又是最脆弱的，如果監管層治理股市的決心和力度沒有向著預期的方向發展，那麼這種看漲的心理就會立刻變成觀望甚至是看跌。回顧過去的幾年，不可否認的是中國股市的治理取得了一定的成就，尤其是股權分置改革以後，這種同股不同權、同股不同價的現象基本消除，一股獨大的局面有所改變、上市公司也開始給中小股民發放股利。但同時，“內幕交易、操縱股價、上市公司高官違規披露資訊、上市公司高官違規交易、財務造假、證券公司等市場服務機構防火牆制度缺失”等等現象愈演愈烈、屢禁不止，同時，上市公司惡意圈錢，把股市當成提款機，根本不把投資者的利益放在眼裏又是家常便飯。如果說在起初投資者還對監管層的治理存在希望的話，那麼長此以往恐怕這種希望就變成了失望甚至是絕望，最終，投資者只能“用腳投票”。因此，筆者建議與其花費精力去尋思短期方面的原因，還不如靜下心來冷靜思考，制定一個股市長遠的發展規劃，加快股市立法進度、加強執法力度、提高違法成本，而不僅僅是通過口頭號召這種“狼來了”的遊戲來繼續煽動投資者。
中國股民是非理性的、是賭徒嗎？
在筆者看來，這種言論本身就是一種不理性的。難道中國股民基於逐利的行為是不理性的嗎？難道為了迎合股市的需要，股市需要漲的時候，就進場購買，股市需要跌的時候就撤資離場，這就是所謂的理性？這恐怕不是200多年前第一個提出“理性經濟人”的亞當·斯密的本意吧。有人認為中國的股民都只注重短期利益，不會長期投資，這是非理性的投資行為，但是，我們也應該看到，中國的股民如果在長期持有股票的情況下獲得穩定的並高於銀行存款的利息的話，試問中國股民還會樂此不疲的獲取差價？
不可否認，股票投資的風險是要大於銀行存款，因此，即使出現虧損也是正常現象，但是如果大面積的股民出現虧損那就不是正常的市場現象了，縱觀美國股市發展歷程，我們也看到了華爾街發展初期也出現了大量的投機行為，但是隨著監管制度的完善，華爾街逐漸就成為了一個良性的投資市場，這也就是為什麼美國的民眾能夠放心地把自己的養老金放在股市以供頤養天年之用。很難想像，如果中國的民眾把自己的養老金放在股市等將來需要之時會變成怎樣。因此，筆者認為，中國股民的這種短期行為恰恰是一種很理性的行為，充分體現了對上市公司治理的“用腳投票”，體現了對監管層監管不力的“用腳投票”。另外，目前中國股市還存在一個全球特有的現象，那就是“機構散戶化”，所謂的機構無非就是一些基金、保險機構之類的。我們都知道，由於股市中的散戶存在著資訊不對稱因而容易形成“羊群效應”，因此，在機構的帶動下，往往會有一大批散戶跟著機構進行買賣，如果說股民們是賭徒，那機構就是賭徒的師傅，就是一個大賭徒。其實，筆者也認為中國的股民不是賭徒，如果說中國的股民是賭徒的話，那也是被動的賭徒、小賭徒。把中國股民稱之為賭徒是因為中國股民只會博取股票差價，正如前面所說的，如果投資者長期持有股票，其所獲得的股利比銀行存款利息還低，那麼只能通過博取差價來獲利，這恰恰說明瞭股民的這種“賭性”是被逼的。
大小非解禁是此次大跌罪魁禍首嗎？
有不少人認為，造成此次股市的一蹶不振是因為大小非解禁造成，事實真是如此嗎？筆者認為大小非解禁只是一個導火線，並非問題的本質所在，正如前面第一問所分析，股市的大跌是市場機制不完善所造成的這種天然性大幅波動。大小非解禁是股權分置改革時就已經制定好了的，如果現在又中途制定出諸如鎖定大小非解禁的措施，或者如一些人士提出的對大小非解禁的多得徵收暴利稅，可能從短期來看能夠抑制一部分大小非的拋售，但是這種短期的措施卻喪失監管層的威信。試問這種政策的朝令夕改的行為又何以服眾？監管層以後又如何能夠制定出一套讓人信服的政策來促進股市的長遠發展？另外，有些人士提出的目前限制大小非的減持，等股市行情好了，再讓這些被暫時鎖定的大小非解禁。事實上，等股市行情好了，中小股民們都相繼入市了，股票價格更高了，這時候這些被鎖定的大小非就能夠在更高位置進行拋售套取更多現金，到最後受傷的還是廣大股民。從另外一個角度來看，如果說救市是助長政策市，那麼人為強制限制大小非的解禁難道就不是一種政策市的行為？殊不知，市場所倡導的公平原則，是不論貧富貴賤的，是一視同仁的公平，對中小股民需要公平，而對這些大小非解禁也需要公平，在這裡暫且不論以前是否公平。
其實從大小非解禁的實際情況來看，並非想像中的那麼可怕，並沒有立即造成市場供給量的大幅增加。從目前減持的情況來看，主要是“小非”進行了減持，“大非”減持的較少，實際上，很多股票在減持以後並未出現股價的大幅度下跌，往往是資訊披露以後就出現市場恐慌性拋盤。這其實是投資者對這部分上市公司的不信任，正如前面所分析的，師傅都進行了拋售，那麼做徒弟的哪有不拋之理？筆者認為，既然大小非解禁並非是造成股市大跌的本質原因，那麼就不應該把焦點放在如何解決大小非解禁的問題上，試想，如果政府也建立了一個平準基金的話，即使市場存在著大小非解禁的壓力，投資者也會因為有最後一道保護傘而減少恐慌。只有這樣才能真正做到既不傷害市場公平，又能夠維持股市穩定，才能夠真正有效地保護居民“財產性收入”。同時，筆者認為，監管層恰恰可以利用這次大小非解禁造成的市場恐慌作為一個契機，讓上市公司真正形成維護自身股價的職責。比如說，要求上市公司真正形成市值管理的理念，當公司股價出現一定程度波動時，上市公司就有義務進行干預，同時，監管層也可以適時放開上市公司回購股票的限制，輔之以嚴刑峻法打擊上市公司故意操縱股價的行為，這樣一來，就會使得上市公司股東拋售大小非時遭受自身的壓力。這種間接得調控手段，既可以保證市場公平的原則，又能起到維護市場穩定的作用，更重要的是又向股市的市場化建設邁出了一步。
“頭痛醫頭，腳痛醫腳”的治理方式能夠治好中國股市嗎？
很顯然，這種只局限于一點的救治方式不能治好中國股市。中國股市的這種治理方式用的太多了，就拿前面所分析的大小非解禁來說，目前監管層又作出大小非減持需要公佈的規定，這其實就是一種典型的“頭痛醫頭、腳痛醫腳”的治理方式。這種方式在短期內來看，能夠起到一定效果，但這種表面的太平掩蓋了矛盾的暴露，以至於繼續積累到最後集中爆發。筆者認為，中國股市的建設急需要一套配套的改革措施，當然這些配套的措施又包括了一些老生常談的建議，在此筆者就不再累贅。筆者想要表述的是，真正需要建立起市場化的中國股市來，競爭機制是萬萬不可缺失的一個因素，因為只有通過競爭才能真正發現市場價值。這裡所謂的競爭包括證券交易所之間的競爭、同一證券交易所中不同上市公司之間的競爭、股票市場與債券市場以及銀行之間的競爭等等。其中證券交易所之間的競爭，首先必須對兩家交易所實行公司化改革，這樣一來，交易所為了吸引更多、更好的公司來上市交易，就必須不斷完善自身的建設，比如加強對上市公司的監管，否則就無法吸引投資者的入場。而證券交易所能夠進行嚴厲的監管很大程度上可以分擔證監會的監管壓力。股票市場與銀行的競爭無疑也可以促進股市的健康發展，其實這段時間資金回流銀行系統就起到了與股市在吸收資金方面的競爭作用，只是這種競爭是一種被動的競爭，這主要是因為，銀行實際存款利率目前處於負值狀態，所以資金的回流是被迫的。如果政府能夠適當放開銀行在存款定價方面的許可權，讓銀行真正起到和股市的競爭作用，對於股市未來的發展無疑會起到很好的推動作用。當然，這種配套政策的推出，並非由證監會一家所能辦到，這需要多家監管機構和單位進行協調。
事實上，無論從理論還是實際上來說，中國股市本身就是一個政策市。追溯到中國股市的產生，我們知道，中國兩大證券交易所的產生都是在90年代初期。而90年代初期還處於我國剛提出要建立社會主義市場經濟的階段，因此，那時候所建立起來的股市無疑打下了深深的政策市的烙印。眾所週知，中國的改革是“漸進性”式的改革，而中國經濟目前也還是處于轉型期，同理，中國股市的政策市也是處於一個轉型期。我們都知道，中國市場化改革的內容中其中一個是價格放開問題，即便我們現在基本確立了社會主義市場經濟，但我們目前還不能完全放開價格管制，只能採取逐步放開的方式進行改革，這是符合我國當前改革發展步伐的。同樣，中國股市這個政策市也不是一兩天所能改變的，它作為中國經濟體系的一部分，是不可能超越經濟體制改革的步伐的。
因此，不管市場是否相信60%的跌幅是不是崩盤，中國股市亟待救治卻是不爭的事實，正如前面所分析的，政府一定要認清當前股市的實質性問題。5·12大地震以後，政府可以冒著違背市場經濟規則的壓力果斷對災區實行價格管制，同樣，在股災面前，政府也應該拿出這種勇氣採取治市與救市並舉的方式對市場進行果斷的治理與救助。
0
